腾讯“证券研究院”私募解市系列 本期嘉宾：曾晓洁 源乐晟创始人兼投资总监

优质企业股权是稀缺的

去年5月份开始中国政府着手降低整个社会的融资成本，这是触发这轮牛市的最大因素之一，此前社会融资成本过高导致老百姓的钱流向放贷。

中国经济经过四年的调结构、去产能，原来以地方政府基建加房地产为主的经济结构对中国经济的影响力边际上在衰减，政府推动的经济改革，以及以互联网、新技术等为代表的新经济发展迅速，都是导致无风险收益率下降最大的原因。

第二，中国以社保、养老金、保险公司等机构以及老百姓对股票资产的配置过低。在美国，大概1/3的各类资产是配置在股票上的，但是在中国，机构的股票配置大概在10-15%（地方社保到现在为止配置在股票上的比例基本为零），居民的股票配置只有3-5%。而居民配置在房地产等类资产上的比例却达到了65%左右，目前从地产投资撤出基本成为大家的共识。

第三个是国际资本的进入，沪港通、QFII和RQFII的额度日益增加反映了海外对A股的期待，此前大家都是盯着香港股票来做A股，香港涨了当天下午A股也会涨，但是现在反过来了。A股市场已经成为全球第二大资本市场。这里还有一个非常关键的变量，就是MSCI指数将A股纳入其新兴市场指数。全球有2万多亿美金跟踪MSCI指数做投资，如果按照中国现在市值占全球股票资本市场的比重来看，一旦纳入，有可能会有几千亿的资金陆续进来。这个变量，今年不实现，明年也会实现。

第四是上市公司质量改善。中国以钢铁、建材、煤炭、化工为代表的传统行业经过四年的去产能，集中度日益上升，小企业逐步退出。虽然经济的需求增速在下降，但是这些行业由于供给收缩和集中度上升，盈利能力在改善，最为典型的是过去一年的钢铁、航空和化工。同时，新兴产业由于大家看好其未来，其很容易通过融资来发展，所以这些上市公司正在通过并购等方式迅速扩张其版图，我们认为A股市场正在将目前中国经济中最优秀的企业迅速证券化。

能不能更好？

要判断未来是不是更好，需要判断上述四个条件是否依然成立。总体而言，我们认为上述四个触发牛市的因素正在过程中，结论是我们认为我们可能正在经历A股历史上持续时间最长的牛市。

对于货币政策而言，这轮降息降准的时间和空间可能比大家想象的要长、要大，因为整个传统经济转入新兴经济之后，中国的新兴经济不需要这么多钱，货币价格自然会下降。这在美国1980年代后，同样经历了这个过程。

以这方面来看，未来降息降准的空间依然存在，同时并不是一年之内就完成的，可能持续的时间比较长，可能是三四年的时间。

而未来随着调结构和去产能的深化，中国经济的利率波动以及宏观经济波动都会降低，反映到A股的结果就是指数的系统性风险在降低。

从板块上看，我们认为以互联网为代表的新兴产业将是本轮行情的龙头，一定会产生更大的泡沫。

投资的方向，我们看以下四个方向：第一是以互联网为代表的新兴产业，以互联网金融和产业互联网为代表，第二是国企改革导致的持续释放红利，第三是产业结构调整导致传统企业的服务化转型，第四是员工持股，高管持股和大股东增持，都将带来上市公司提升市值的动力。

未来需留意几大风险

股市目前最大的风险是市场上涨太快，中间没有像样的调整。这波牛市背后是融资余额和伞形信托的崛起，如果一旦形成一致预期，会导致波动较大。

另外一个小概率事件来自于政策面，如果政府忍受不了经济下行的压力，而采取积极甚至基金的财政、货币刺激政策，从而打破这轮牛市的根本逻辑。

精彩问答：

腾讯证券：A股行情风格转换，快牛变成慢牛，你怎么看待这种说法？对未来走势有何判断？

曾晓洁：我认为没有快牛和慢牛之分。虽然最近上证指数近期震荡，但创业板每天将近6%，速度是很快的。快牛、慢牛，取决于你看什么指数。我基本上不看上证到底怎么走，很多散户都看上证到底是熊市还是牛市，我觉得没有必要，没有意义。

腾讯证券：创业板指数一路飙升，3200点之后创业板会怎么走？

曾晓洁：短期走势谁也不知道。短期要不要调整，对我来讲也没意义，除非我们认为成长股有一个中期的调整，否则我们不太去判断。另外，我们配置在创业板的比重由于产品条款的限制，很多都在20%左右，今年以来我们净值涨了100%左右，从中可以看出主板和中小板依然也有很多个股涨幅巨大。

腾讯证券：当前市场投资机会在哪？

曾晓洁：2013年开启的牛市行情可能是中国历史上历时最长的一次。本次行情主要是医疗、互联网、传媒等，机会也集中在这些新兴行业。其主要推力是中国经济转型升级。

腾讯证券：IPO频率加快，打新成为常态，你怎么参与打新？

曾晓洁：基本不参与，因为打新收益对我们来说并不高。只有在新产品定位打新时才参与，但是仓位不能高。其他产品我们基本上不做打新策略。

股民忠告：股票投资是个很专业的东西，所以，要敬畏这个市场，不要以为现在赚钱好赚，就觉得自己是一个股神。

曾晓洁简介：源乐晟投资总监，证券从业12年，曾就职中国人寿保险资金运用中心、中国人寿资产管理有限公司，2008年创办源乐晟并任投资总监，其中首只成立的“乐晟股票精选”已为投资人创造超过500%的收益率（扣除各种费用后的净值在6左右，2008年7月从1开始计算净值）；因其所管理产品长期稳健并兼具成长性的净值表现，曾晓洁三获国内最权威的阳光私募奖项“金牛阳光私募投资经理”。